分析師認(rèn)為，主動(dòng)權(quán)益基金跑輸股票指數(shù)的行情可能會(huì)得到反轉(zhuǎn)。

5月31日，申萬宏源分析師蔣辛和鄧虎在研報(bào)中表示，2023年以來，主動(dòng)權(quán)益基金整體表現(xiàn)沒有跑贏股票指數(shù)，這在過去十年只發(fā)生過兩次。長(zhǎng)期來看，主動(dòng)權(quán)益基金的長(zhǎng)期Alpha創(chuàng)造能力是較為明顯的。

該機(jī)構(gòu)對(duì)主動(dòng)權(quán)益基金當(dāng)時(shí)的情況進(jìn)行詳細(xì)分析發(fā)現(xiàn)，當(dāng)時(shí)市場(chǎng)價(jià)值風(fēng)格顯著占優(yōu)，面對(duì)這樣的市場(chǎng)環(huán)境變化，主動(dòng)權(quán)益基金整體其實(shí)并未快速做出響應(yīng)。

(資料圖)

對(duì)于未來的展望，申萬宏源認(rèn)為，權(quán)益基金整體可能會(huì)持續(xù)以成長(zhǎng)風(fēng)格為主，短時(shí)間快速進(jìn)行整體風(fēng)格切換可能較難實(shí)現(xiàn)。且新投資主線的形成需要時(shí)間，濃重的觀望情緒也一定程度上輔助形成了跑輸行情，而投資主線形成后，主動(dòng)權(quán)益基金跑輸股票指數(shù)的行情可能會(huì)得到反轉(zhuǎn)。

為什么主動(dòng)權(quán)益基金沒有跑贏股票指數(shù)？

申萬宏源首先指出，2023年以來，主動(dòng)權(quán)益基金整體表現(xiàn)沒有跑贏股票指數(shù)：萬得偏股混合型基金指數(shù)（885001）年初以來跌2.82%，而同期800全收益和萬得全A全部收漲。但若長(zhǎng)期來看，主動(dòng)權(quán)益基金的長(zhǎng)期Alpha創(chuàng)造能力是較為明顯的：

整體來看主動(dòng)權(quán)益基金長(zhǎng)期表現(xiàn)是顯著領(lǐng)先股票指數(shù)的，但在長(zhǎng)期創(chuàng)造Alpha的過程中，會(huì)出現(xiàn)階段性Alpha效應(yīng)的下滑，也就會(huì)出現(xiàn)部分時(shí)間段內(nèi)跑不贏股票指數(shù)的情況。

申萬宏源對(duì)主動(dòng)權(quán)益基金2016年以來的情況進(jìn)行詳細(xì)分析發(fā)現(xiàn)，其沒有跑贏股票指數(shù)的時(shí)間主要為以下兩個(gè)時(shí)間段：1）16Q3至17Q3估值體系重塑后期；2）22Q3以來市場(chǎng)震蕩下行區(qū)間。以上兩個(gè)階段均能夠看到明顯的抱團(tuán)股數(shù)量上升，這也說明在以上兩個(gè)階段出現(xiàn)過抱團(tuán)效應(yīng)瓦解，市場(chǎng)在標(biāo)的審美上有較大的分歧。

申萬宏源指出，在16年初的股市震蕩后，市場(chǎng)經(jīng)歷了一段估值體系重塑時(shí)期，大量高估值個(gè)股出現(xiàn)下跌，市場(chǎng)價(jià)值風(fēng)格顯著占優(yōu)。同時(shí)，在16年至17年，消費(fèi)板塊領(lǐng)漲，科技板塊則明顯回撤。面對(duì)這樣的市場(chǎng)環(huán)境變化，主動(dòng)權(quán)益基金整體其實(shí)并未快速做出響應(yīng)：

1）風(fēng)格層面上來說，主動(dòng)權(quán)益基金整體的風(fēng)格切換其實(shí)并不及時(shí)。885001到16年中旬開始一定程度上偏向價(jià)值風(fēng)格。到了17年下旬，885001整體的風(fēng)格暴露才趨向于均衡。從環(huán)境變化到做出明顯轉(zhuǎn)變，大約其中間隔有1年左右時(shí)間。

2）行業(yè)層面上來說，主動(dòng)權(quán)益基金對(duì)表現(xiàn)較差行業(yè)的放棄非常果斷，但對(duì)表現(xiàn)較好行業(yè)的加倉相對(duì)偏右側(cè)。主動(dòng)權(quán)益基金在 16 年起快速放棄了表現(xiàn)較差的傳媒和計(jì)算機(jī)行業(yè)，但整體來看加倉的選擇較為分散。直到17H1主動(dòng)權(quán)益基金的新行業(yè)投資主線才基本形成?；鹦袠I(yè)配置重點(diǎn)轉(zhuǎn)變也用了1年左右的時(shí)間。

申萬宏源補(bǔ)充稱，22年初以來，市場(chǎng)經(jīng)歷了一段較長(zhǎng)時(shí)間的震蕩下行區(qū)間：雖然成長(zhǎng)風(fēng)格階段性出現(xiàn)過短期占優(yōu)，但市場(chǎng)并未形成明顯主線，成長(zhǎng)股整體走勢(shì)并未勝過價(jià)值風(fēng)格，市場(chǎng)多次回歸了價(jià)值風(fēng)格占優(yōu)的環(huán)境之中。而從22年以來主動(dòng)權(quán)益基金整體的調(diào)整情況來看，本次主動(dòng)權(quán)益基金的調(diào)整幅度相對(duì)更小。

跑輸行情是無解困局還是會(huì)柳暗花明？

申萬宏源認(rèn)為，從整體上來看，A股的主動(dòng)權(quán)益基金是長(zhǎng)期偏成長(zhǎng)風(fēng)格的，尤其在2020年之后。其中比較主要的原因在于，大多數(shù)基金經(jīng)理的選股邏輯原本就是尋找超預(yù)期、找利潤(rùn)增速高的股票，這些股票的變現(xiàn)速度很快、彈性較高，從公募基金排名考核的角度出發(fā)，是個(gè)勝率更高的策略。

申萬宏源表示：觀察過去兩次主動(dòng)權(quán)益基金跑輸?shù)碾A段，可以發(fā)現(xiàn)均為價(jià)值風(fēng)格占優(yōu)的時(shí)期。后續(xù)權(quán)益基金整體可能會(huì)持續(xù)以成長(zhǎng)風(fēng)格為主，短時(shí)間快速進(jìn)行整體風(fēng)格切換可能較難實(shí)現(xiàn)：

一方面來說，主動(dòng)權(quán)益基金大多有自身擅長(zhǎng)的能力圈，風(fēng)格切換后需要重新進(jìn)行投資能力的拓展，大部分情況下選擇風(fēng)格切換是較為危險(xiǎn)的選擇；另一方面，主動(dòng)權(quán)益基金整體的規(guī)模在近幾年顯著上升，占A股整體自由流通市值的比例也在顯著上升。

申萬宏源認(rèn)為，新投資主線的形成需要時(shí)間。主動(dòng)權(quán)益基金兩次跑輸階段均出現(xiàn)了原有投資主線回撤，市場(chǎng)經(jīng)歷缺乏投資主線的情況。此外，濃重的觀望情緒也一定程度上輔助形成了跑輸行情，而投資主線形成后，主動(dòng)權(quán)益基金跑輸股票指數(shù)的行情可能會(huì)得到反轉(zhuǎn)。

申萬宏源還給出了其他理由：在各個(gè)板塊主題基金中，不乏一些能做出顯著超額收益的基金產(chǎn)品。在目前主動(dòng)權(quán)益跑輸指數(shù)的環(huán)境下，尋找一些具有出奇策略的板塊基金產(chǎn)品可能是性價(jià)比較高的選擇。

總的來看，申萬宏源認(rèn)為，當(dāng)前主動(dòng)權(quán)益基金跑輸股票指數(shù)的行情可能還會(huì)延續(xù)一段時(shí)間。而投資者可以關(guān)注跑輸行情的反轉(zhuǎn)信號(hào)，為后續(xù)的基金倉位調(diào)整提供參考?？赡艿姆崔D(zhuǎn)信號(hào)包括：

1）成長(zhǎng)風(fēng)格的重新占優(yōu)——可能來自宏觀經(jīng)濟(jì)的積極信號(hào)、政策上的寬松等，投資者可以著重關(guān)注；

2）投資主線的形成——無論是新主題（如 TMT、中特估等）的再度涌現(xiàn)還是原有主線的回歸，都有可能使主動(dòng)權(quán)益基金的跑輸行情反轉(zhuǎn)；

3）主動(dòng)權(quán)益基金整體完成風(fēng)格切換——這可能尚需要一定的時(shí)間，可適度追蹤。

而對(duì)于基金投資者而言，申萬宏源給出建議認(rèn)為：1）進(jìn)行主動(dòng)的行業(yè)中觀輪動(dòng)；2）尋找一些具有逆向投資邏輯，不隨波逐流的基金產(chǎn)品；3）關(guān)注一些對(duì)標(biāo)股票指數(shù)的指增基金。

本文主要觀點(diǎn)來自：申萬宏源蔣辛、鄧虎

蔣辛?A0230521080002

鄧虎 A0230520070003

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