核心觀點(diǎn)

我們重申假若失業(yè)率連續(xù)3個(gè)月回升，美聯(lián)儲(chǔ)就有望結(jié)束加息的觀點(diǎn)。目前失業(yè)率觸底跡象明顯，進(jìn)而我們已經(jīng)處在加息尾聲?？梢?jiàn)，美元已經(jīng)處于頂部、美債配置價(jià)值凸顯、美股亦接近左側(cè)拐點(diǎn)。除非流動(dòng)性危機(jī)爆發(fā)，否則海外因素對(duì)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)也不再形成明顯約束。

事件

(相關(guān)資料圖)

11月4日，美國(guó)勞工統(tǒng)計(jì)局發(fā)布：10月份非農(nóng)就業(yè)人數(shù)新增26.1萬(wàn)人，前值31.5萬(wàn)人;失業(yè)率反彈至3.7%，前值3.5%。

正文

10月失業(yè)率反彈至3.7%，幅度不低，因?yàn)橥瑫r(shí)勞動(dòng)力參與率繼續(xù)回落。1)10月勞動(dòng)參與率小幅回落至62.2%(前值62.3%)。這意味著美國(guó)有就業(yè)意愿的人口比例下降，假如勞動(dòng)參與率本月未發(fā)生變化，失業(yè)率的反彈幅度應(yīng)超過(guò)3.7%。2)新增非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)繼續(xù)反映結(jié)構(gòu)性差異，信息業(yè)時(shí)薪負(fù)增長(zhǎng)、持續(xù)降溫，休閑和酒店等個(gè)別服務(wù)業(yè)在高時(shí)薪增速的情況下新增就業(yè)數(shù)據(jù)偏弱，反映疫情后的勞動(dòng)力供給緊張。

時(shí)薪增速不弱、但尚未形成工資-通脹螺旋。非農(nóng)時(shí)薪環(huán)比0.4%(前值0.4%)，同比持續(xù)放緩至4.7%(前值5.0%)，亞特蘭大聯(lián)儲(chǔ)跳槽者工資增速(可以衡量勞動(dòng)者通過(guò)跳槽來(lái)實(shí)現(xiàn)工資對(duì)通脹的追趕)和服務(wù)業(yè)工資增速均筑頂后加速回落，分別在7.9%和6.4%(前值8.4%和6.6%)。

如果我們用崗位空缺率來(lái)衡量美國(guó)勞動(dòng)力市場(chǎng)的需求側(cè)溫度，用失業(yè)人數(shù)/空缺崗位來(lái)衡量勞動(dòng)力市場(chǎng)的緊張程度或者說(shuō)結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配程度，且進(jìn)一步衡量時(shí)薪增速同比對(duì)二者的敏感程度，如圖1-2所示，可以得到以下結(jié)論：

1)勞動(dòng)力市場(chǎng)的需求側(cè)在高位見(jiàn)頂、緩慢降溫的方向上。2)失業(yè)人數(shù)/空缺崗位邊際變化很低，幾近走平，這很可能反映了勞動(dòng)力市場(chǎng)的供需結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配問(wèn)題持續(xù)未見(jiàn)改善，會(huì)導(dǎo)致從企業(yè)凍結(jié)縮減招聘崗位到成規(guī)模的裁員的時(shí)滯變長(zhǎng)，進(jìn)而崗位空缺率縮減先行于失業(yè)率的實(shí)質(zhì)性反彈。3)疫情沖擊后，時(shí)薪增速對(duì)勞動(dòng)力市場(chǎng)緊張/結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配程度的敏感性指標(biāo)，出現(xiàn)了波動(dòng)中樞一次性抬升，以及階段性穩(wěn)定的跡象，這可能意味著新的均衡位置。相比之下，時(shí)薪增速對(duì)需求側(cè)的敏感程度已回歸到疫情前波動(dòng)區(qū)間的偏高位置。因此，美聯(lián)儲(chǔ)收緊通過(guò)降溫需求側(cè)來(lái)穩(wěn)定薪資增速，從而控制通脹的效果或者已經(jīng)空間有限，加息畢竟無(wú)法解決勞動(dòng)力市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)性錯(cuò)配問(wèn)題，最終美聯(lián)儲(chǔ)可能必須要接受更高的通脹波動(dòng)中樞。

鮑威爾的鷹派表態(tài)疊加好壞互現(xiàn)的就業(yè)數(shù)據(jù)令市場(chǎng)對(duì)12月加息預(yù)期的分歧加大：1)數(shù)據(jù)公布后，12月加息50BP的概率小幅下行后反彈至56.8%，終端利率的較大概率場(chǎng)景仍在5.00%-5.25%。2)22Q4美國(guó)核心通脹預(yù)計(jì)呈波動(dòng)筑頂?shù)膽B(tài)勢(shì)，難見(jiàn)明顯回落，再加上中期選舉前鮑威爾的偏鷹表態(tài)，美聯(lián)儲(chǔ)加息終端利率再次抬升，但失業(yè)率實(shí)質(zhì)性反彈后，美元指數(shù)回落-1.5%至111附近，美債10年收益率小幅回落至4.14%，三大股指出現(xiàn)反彈。

我們重申假若失業(yè)率連續(xù)3個(gè)月回升，美聯(lián)儲(chǔ)就有望結(jié)束加息的觀點(diǎn)。目前失業(yè)率觸底跡象明顯，進(jìn)而我們已經(jīng)處在加息尾聲。可見(jiàn)，美元已經(jīng)處于頂部、美債配置價(jià)值凸顯、美股亦接近左側(cè)拐點(diǎn)。除非流動(dòng)性危機(jī)爆發(fā)，否則海外因素對(duì)國(guó)內(nèi)資產(chǎn)也不再形成明顯約束。

風(fēng)險(xiǎn)提示：

美國(guó)經(jīng)濟(jì)與通脹超預(yù)期;美聯(lián)儲(chǔ)政策超預(yù)期。

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